Le conseil de la BCE. (crédit : BCE)
Commentaires de Michael Krautzberger, CIO Public Markets chez AllianzGI, en amont de la réunion de la BCE du 30 octobre 2025
- Nous prévoyons que la Banque centrale européenne maintiendra son taux de dépôt inchangé à 2 %.
- Avec une inflation enfin conforme à l'objectif et une économie faisant preuve de résilience, les données ne laissent guère présager que les « colombes » puissent relever le défi.
- La BCE est bien placée pour descendre en dessous du taux neutre perçu de 2 % dans ce cycle et l'économie de la zone euro entre dans une phase de ralentissement. Nous prévoyons donc une surperformance relative des taux allemands à long terme.
L'inflation ayant enfin atteint son objectif et l'économie faisant preuve de résilience, la BCE semble à l'aise avec le maintien des taux au niveau neutre largement perçu de 2%. Cela devrait rester le message de la réunion du Conseil des gouverneurs d'octobre. Toutefois, nous prévoyons un nouvel ajustement à la baisse à 1,75%, probablement en mars 2026. Les prévisions d'inflation de la BCE pourraient encore s'écarter de l'objectif en décembre, et l'inflation ponctuelle devrait suivre début 2026. En tolérant trop longtemps des écarts faibles mais persistants, la BCE risque de devoir réduire ses taux de manière plus agressive ultérieurement ou de les maintenir à un niveau bas plus longtemps.
Lors de sa dernière réunion du 11 septembre, la BCE a laissé le taux de dépôt inchangé à 2%, malgré des prévisions d'inflation inférieures à l'objectif pour l'ensemble de la période de projection. La présidente Lagarde a minimisé cet écart, qualifiant la prévision pour 2027 de « généreuse 1,9%» et suggérant que la BCE ne réagirait pas à des écarts aussi «minimes» ni ne «surréagirait». Elle a ajouté une note optimiste en affirmant que «le processus de désinflation est terminé» et que la position restait «bonne».
Le procès-verbal a confirmé que les membres du Conseil des gouverneurs étaient prêts à tolérer des fluctuations modérées autour de l'objectif. Cependant, une tendance accommodante s'est dégagée : un groupe plus important («certains») considérait que les risques d'inflation étaient plus à la baisse qu'à la hausse («quelques-uns»). Mme Lagarde a également adouci son ton dans son discours du 30 septembre, passant de « la désinflation est terminée » à «le choc inflationniste est terminé».
Néanmoins, tant que la croissance reste proche de la moyenne, l'inflation proche de 2% et l'emploi stable autour de 6,3%, le Conseil semble attaché à un taux directeur de 2%. La charge de la preuve incombe toujours aux partisans d'une politique accommodante en faveur de nouvelles baisses.
Pour la réunion d'octobre de la semaine prochaine, les données ne laissent guère présager que les colombes puissent relever le défi :
- Croissance : la BCE prévoit une croissance du PIB de 0,0% en glissement trimestriel au troisième trimestre et de 0,2% au quatrième trimestre, reflétant l'impact des droits de douane américains. Les données préliminaires semblent faibles, avec une production industrielle en baisse de 0,3% en glissement trimestriel et des ventes retail en baisse de 0,1% au troisième trimestre, confirmant les prévisions pessimistes de la BCE. Toutefois, l'indice PMI composite s'est établi en moyenne à 51 au troisième trimestre, ce qui correspond à une croissance tendancielle d'environ 0,3% en glissement trimestriel. Les chiffres préliminaires du PIB du troisième trimestre publiés à la fin du mois pourraient apporter des éclaircissements supplémentaires, mais l'évaluation de la résilience de la zone euro reste valable. Les projets de budget pour 2026 confirment une expansion budgétaire importante de 0,5 % du PIB, et le chômage est resté pratiquement stable à 6,3% en août.
- Inflation : l'inflation harmonisée a atteint 2,2% en glissement annuel en septembre en raison des effets de base liés à l'énergie et de la persistance de l'inflation dans les services. Cependant, les prix de l'énergie ont continué de baisser depuis lors et les anticipations de prix de vente dans l'enquête de confiance de la Commission européenne se sont atténuées. En outre, de nombreux pays s'opposent à l'introduction du système européen d'échange de quotas d'émission élargi (ETS2) en 2027, ce qui réduirait les prévisions d'inflation de la BCE de 0,2 point de pourcentage cette année-là.
En décembre, les services de l'Eurosystème publieront pour la première fois leurs projections pour 2028. Dans la perspective actuelle, ils pourraient prévoir une inflation de l'Indice des Prix à la Consommation Harmonisé (IPCH) de 1,6% pour 2026, 1,7% pour 2027 et 1,8 % pour 2028, soit l'écart cumulatif le plus important par rapport à l'objectif de 2% depuis 2021. Si cela pourrait ouvrir la voie à une orientation accommodante, une certaine résistance pourrait persister, car l'inflation ponctuelle restera probablement proche de 2%, l'inflation sous-jacente dépassant 2% et l'inflation des services dépassant 3%.
Début 2026, toutefois, l'inflation ponctuelle devrait tomber bien en dessous de 2% en raison d'une nouvelle vague d'effets de base liés à l'énergie. Combiné à des prévisions inférieures à l'objectif, la BCE serait confrontée à des dérapages prolongés. Même si l'activité et le marché du travail restent résilients, comme nous le prévoyons, cela devrait permettre à la BCE de réduire ses taux. Nous tablons toujours sur une baisse de 25 points de base en mars.
En résumé : il faut s'attendre à des signaux plus accommodants lors de la réunion de la semaine prochaine, mais rien de décisif pour l'instant. Les expressions «en fonction des données» et «réunion par réunion» resteront les mots clés, la BCE restant davantage attachée aux données ponctuelles qu'aux prévisions.
Nous prévoyons un aplatissement haussier de la courbe des taux allemands à 2 et 10 ans. La BCE est bien placée pour descendre en dessous du taux neutre perçu de 2 % dans ce cycle et l'économie de la zone euro entre dans une phase de ralentissement. Nous prévoyons donc une surperformance relative des taux allemands à long terme.
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